Lo que llama la atención de la venta masiva de bonos de los últimos siete meses –y de los cinco últimos años- es que se ha debido exclusivamente a los tipos reales, y no a la inflación (breakevens o tipos de equilibrio). Este año, otra crisis de oferta más (Irán) y un crecimiento mundial resistente han provocado una fuerte revalorización de las trayectorias de los bancos centrales y de los tipos neutros. Empezamos a ver valor en la parte media de las curvas, con tipos de interés implícitos a cinco años cercanos al 4,75% en dólares estadounidenses (USD) y al 3,40% en euros (EUR).
Nos mantenemos más cautelosos con los plazos largos, especialmente en EEUU, a pesar de que los rendimientos a plazo reales y nominales empiezan a parecer atractivos (gráfico). Tememos que las primas por plazo sigan aumentando, debido a los elevados déficits públicos y a la falta de determinación de la Fed para hacer frente a un historial de inflación desastroso (en los últimos seis años). La “lucha por el capital” continúa. Podría decirse que el endeudamiento de los fondos de inversión se ralentizó en septiembre, pero otros indicios sugieren que aún no se trata de ese agotamiento del gasto en capital que cambiaría radicalmente nuestras perspectivas sobre la duración.
Mantenemos una visión constructiva en renta variable, ya que las valoraciones se han rebajado (gráfico) de cara a lo que esperamos que sea otra temporada de resultados espectacular. Sin embargo, la correlación entre los precios de los bonos del Tesoro de EE.UU. (UST) y el S&P ha sido positiva en las últimas 52 semanas (+0,31), como en los últimos 30 días (+0,64), lo que corrobora nuestra afirmación de que los beneficios de la diversificación son menores cuando los rendimientos reales se sitúan en niveles más altos. Esto hace que la cobertura sea aún más imprescindible, especialmente con unos niveles de volatilidad de la renta variable tan bajos.
