Os investidores em renda fixa costumam caracterizar-se pela sua paciência e fidelidade. Mas, há algum tempo, os detentores de dívida soberana têm razões de sobra para se preocupar. Torna-se cada vez mais evidente que a acumulação de passivos públicos compromete a sua sustentabilidade, se a atual tendência não for revertida. A incapacidade de conter os desequilíbrios nas finanças públicas desenha um panorama a longo prazo nada tranquilizador. Não existe vontade nem consenso político suficiente para consolidar as contas públicas nas principais economias ocidentais.
A França é um bom exemplo dessa perigosa deriva. Bastou que o governo propusesse uma elevação da idade de reforma acima dos atuais 60 anos para provocar uma revolta nas ruas. As tentativas do governo de fechar a lacuna orçamental aplicando uma mínima austeridade esbarraram na cerrada oposição da esquerda e da extrema direita que conjuntamente gozam de ampla maioria no Parlamento e nas sondagens. Com um desajuste que atinge cerca de seis por cento do PIB, a ausência de responsabilidade fiscal mina a confiança tanto na dívida francesa como, de passagem, no futuro do euro. A Alemanha, por sua vez, perdeu a aura de solidez dos seus bunds ao embarcar num ambicioso plano de gasto público em defesa e modernização de infraestruturas. Para não falar dos Estados Unidos, mergulhados em crescente desequilíbrio pela debilidade da arrecadação federal, incapazes de cobrir a vasta dotação de gastos obrigatórios em pensões e saúde, além dos militares.
Com tudo, as margens dos soberanos continuam a não refletir o seu potencial risco futuro, sem dúvida pela cega confiança depositada em que os mercados continuarão a refinanciar sine die a montanha de passivos emitidos pelos Estados. Exemplos não faltam de um tal comportamento. Países com tradição de substanciais endividamentos, como o Japão ou a Itália, não têm enfrentado dificuldades excessivas para renovar os vencimentos e acumular carga adicional.
O palpável desconforto que está a elevar ultimamente as taxas dos soberanos provém, acima de tudo, de descontar o efeito da inflação galopante que asfixia a economia mundial.
O palpável desconforto que está elevando ultimamente os tipos dos soberanos provém, acima de tudo, de descontar o efeito da rampante inflação que aprisiona a economia mundial. O problema agora centra-se na apreciação cada vez mais generalizada de que os níveis de preços estão a caminho de embarcar numa senda ascendente, com escassas perspetivas de remissão. A contenda no Oriente Médio prolonga-se sem sintomas de conclusão próxima, exercendo notável impacto sobre as cotações dos produtos energéticos e derivados. A contração forçada da sua oferta tem sido atenuada até agora, em boa parte, por uma menor demanda e pela massiva utilização das reservas acumuladas pelos Estados Unidos e pela China. Pior sorte teve o fornecimento de produtos refinados. Enquanto esta situação não for aliviada, a fatura continuará a ser transferida ao longo da cadeia de valor de um conjunto de setores alimentando uma espiral de preços.
O risco de que a economia mundial assista a uma persistente inflação constitui, pois, o principal fator que pesa sobre a fuga dos investidores da renda fixa. Com maior intensidade, se cabe, o impacto nota-se na emitida pelos Estados ao minorar-se os spreads da dívida corporativa. Os imensos investimentos que reclama a plena operacionalização da inteligência artificial estão a traduzir-se em crescentes emissões de títulos por parte das empresas tecnológicas, pressionando ainda mais o mercado com a sua presença. Numa cena assim, não é de estranhar que os soberanos experimentem apreciáveis embates. Os seus tipos a dez anos aproximam-se dos 5% nos Estados Unidos e ultrapassam a barreira dos 3% na Alemanha e no Japão. Os mercados estão a encarecer, por sua conta, o crédito, colocando os bancos centrais, cada vez mais lentos a reagir, por detrás da curva de tipos.
Apenas o BCE agiu com indubitável presteza, elevando marginalmente as suas taxas em junho e operando previsivelmente neste mês um ajuste adicional de similar quantia. Partia de uma confortável situação de baixos tipos que lhe confere margem para empreender estes movimentos calculados sem afetar nem a atividade nem o mercado de dívida. A Reserva Federal, apesar do reiterado compromisso com a estabilidade formulado por Kevin Warsh, mantém-se ainda à espera. Existem, sem dúvida, válidas razões para desconfiar que um endurecimento da política monetária constitua o remédio mais eficaz para conter uma inflação de custos. Com tudo, adiar em excesso a reação só pode encorajar uma ampliação do seu impacto. Se os bancos centrais não conseguem com subidas de tipos contrabalançar o encarecimento do petróleo ou do gás natural, como assinalara na sua altura Christine Lagarde, exercem um papel essencial diluindo as expectativas inflacionistas, evitando acima de tudo que o contágio se converta numa perversa espiral de preços e salários. Fenómeno de segunda ronda de superior alcance e persistência que o shock inicial.
Desempenham um papel essencial ao diluir as expectativas inflacionistas, evitando acima de tudo que o contágio se torne uma espiral perversa de preços e salários
O problema de fundo reside em que os bancos centrais dispõem de escasso margem de atuação num cenário tão imprevisível como o atual. Ninguém se atreve a antecipar quanto pode durar a pugna que bloqueia o fornecimento normal de crude. Menos ainda o seu impacto último sobre a inflação. Não é de estranhar que os responsáveis monetários tenham preferido apontar para a tese de um desajuste temporal reversível, de relativa curta duração. Uma opinião que não partilham os mercados e que, dia após dia, resulta menos verosímil, mesmo para os banqueiros centrais. Mas, observam com alívio que não se apreciam, pelo menos de momento, efeitos de segunda ronda. São, também, conscientes de que desplegar a sua potência de fogo só resulta plenamente eficaz para atajar recalentamentos da economia provocados por desequilíbrios por parte da demanda. Utilizar munição contra crises de oferta equivale a malgastar a munição com o risco acrescido de desestabilizar o mercado de dívida de crítica importância para a estabilidade do sistema financeiro. Em última instância, os bancos centrais tornam-se cada vez mais prisioneiros do seu papel de recurso de última instância para assegurar as emissões de soberanos. Que contribuam assim para a monetização do déficit público equivale a um corte da sua independência que há muito têm assumido e descontado. Enquanto os governos não levarem a sério a necessidade de pôr a casa em ordem, a margem de atuação monetária continuará a estreitar-se.
Estas compreensíveis cautelas não devem traduzir-se em inação. Hoje em dia, a principal contribuição dos bancos centrais reside em preservar a sua credibilidade mediante uma forward guidance que transmita aos mercados a sua intenção inequívoca de atajar a inflação. Acompanhando tais proclamações de subidas de tipos, para resultar verosímil. Isso sim, cuidando de administrar o remédio em doses pautadas que não piorem o paciente.