A atividade de fusões e aquisições está a aumentar. Mas a forma de aproveitar essas oportunidades também importa.
O ambiente de fusões e aquisições mudou consideravelmente durante o último ano. Um sólido fluxo de operações, um contexto regulatório favorável e resultados positivos no fechamento das transações combinaram-se para gerar uma gama de oportunidades mais ampla e atraente. Mas não basta que existam oportunidades: também importa como os investidores acedem a elas. A nosso ver, o ambiente atual favorece especialmente não apenas a arbitragem de fusões, mas a sua aplicação através de uma abordagem sistemática.
Há várias razões para isso. Em primeiro lugar, observámos uma queda nas taxas de negócios não concretizados, ou seja, na percentagem de fusões ou aquisições anunciadas que, no final, não se concretizam. Esta tendência eliminou uma possível fonte de pressão sobre a rentabilidade e, além disso, reduziu os prazos de fechamento, permitindo que os investidores monetizem as suas posições e reinvistam o capital mais rapidamente. A concorrência entre compradores também aumentou, o que pode gerar um potencial de alta significativo para aqueles que operam estratégias de arbitragem.
Por que faz sentido uma abordagem sistemática
Mas a ampliação do universo de oportunidades é apenas uma parte da história. Na nossa opinião, também mudou a própria natureza dessas oportunidades. Um menor número de operações malsucedidas pode reduzir a dispersão entre os resultados das diferentes transações. E isso é relevante porque, historicamente, uma parte importante do alfa gerado pelas estratégias tradicionais de arbitragem de fusões provinha precisamente da evitação daquelas operações que acabavam por falhar.
Quando são poucas as transações que não se concretizam, os gestores discricionários têm menos margem para se diferenciarem através da seleção de operações.
Dito de outra forma, quando os resultados são mais previsíveis, pode ser mais valioso adotar uma abordagem ampla do que ser seletivo. Neste tipo de ambiente, acreditamos que o objetivo não deveria ser concentrar o risco, mas diversificá-lo ao máximo. Uma abordagem sistemática está precisamente desenhada para isso, mantendo exposição simultânea a um grande número de transações.
Ao mesmo tempo, o aumento do volume de operações pode dificultar que os gestores discricionários analisem de forma exaustiva todas as oportunidades disponíveis. Isso potencialmente reforça o valor de um processo de investimento escalável, consistente e repetível.
A eficiência dos spreads das operações
Uma das características que definem a arbitragem de fusões é a relativa transparência da oportunidade de investimento. Na nossa opinião, toda operação deveria permitir responder a quatro perguntas fundamentais:
- Qual é o potencial de rentabilidade se a operação for bem-sucedida?
- Que probabilidade existe de que o cenário previsto se concretize?
- Qual seria a perda potencial se não ocorrer?
- Quanto tempo será necessário esperar para obter essa rentabilidade?
Por norma, as respostas são bastante claras. Os investidores sabem, por exemplo, quanto podem ganhar se uma aquisição se concretizar porque o valor final está estabelecido contratualmente. Também não precisam adivinhar como o mercado avalia a probabilidade de fechamento, uma vez que essa expectativa está refletida no preço da ação.
Se uma empresa vai ser adquirida por 100 dólares por ação e está a cotar a 99,50 dólares, há pouco tempo para que a operação se concretize e o potencial de queda em caso de ruptura é limitado, o mercado está a refletir, na prática, uma probabilidade elevada de que a transação chegue a bom porto.
Naturalmente, também existem riscos em baixa. Esses cenários podem ser estimados a partir do preço a que a ação estava a cotar antes do anúncio da operação e observando como se comportaram desde então outras empresas comparáveis.
O processo de aprovação de uma operação também é relativamente concreto. Inclui períodos de revisão estabelecidos que permitem aos investidores apoiar-se num amplo histórico de transações similares como referência.
À medida que ferramentas como machine learning e inteligência artificial se tornem mais comuns, esperamos que uma maior capacidade para processar informação permita avaliar os riscos de cada operação de forma mais rápida e exaustiva. Se os mercados se tornarem cada vez mais eficientes, gerar rentabilidades extraordinárias apenas através de análise discricionária poderá ser mais difícil.
Nesse contexto, pode fazer mais sentido para os investidores capturar de forma consistente o prêmio de risco incorporado nos spreads das fusões do que tentar identificar individualmente operações supostamente mal avaliadas.
O papel da diversificação e os limites da seleção de gestores
A arbitragem de fusões apresenta, por natureza, um perfil de rentabilidade assimétrico. A maioria das operações gera benefícios modestos quando se concretizam, enquanto um pequeno número de operações malsucedidas pode provocar perdas consideravelmente maiores.
Esta assimetria também tem implicações importantes na hora de selecionar gestores. Dado que historicamente apenas algumas operações falham a cada ano, as diferenças de rentabilidade podem estar condicionadas de maneira desproporcionada pela exposição a um número muito reduzido de transações.
O universo investível da maioria das grandes estratégias de arbitragem de fusões costuma situar-se entre as 100 e as 150 operações por ano. Se cerca de 5% não se concretiza, estaríamos a falar de entre cinco e sete operações malsucedidas anuais.
Portanto, a rentabilidade relativa dos gestores dependerá em grande medida de se estiverem expostos a essas poucas operações e do peso que tiveram nas suas carteiras.
Um gestor que tenha evitado várias transações problemáticas pode superar o mercado, seja pela qualidade do seu processo ou simplesmente por acaso. Na prática, isso significa que os investidores deveriam utilizar horizontes temporais mais longos para avaliar a capacidade real de um gestor, estimar adequadamente a variabilidade esperada dos seus resultados em função do ambiente recente e analisar cuidadosamente as comissões.
Mais uma vez, acreditamos que uma implementação sistemática pode ajudar a reduzir o risco de concentração e limitar o impacto de qualquer operação individual. A rentabilidade passa assim a depender de uma exposição repetível e diversificada ao prêmio de risco associado às fusões, e não do sucesso ou fracasso de algumas poucas transações concretas.
Na nossa opinião, a arbitragem de fusões oferece em 2026 uma combinação especialmente atraente de fundamentos e características estruturais. A atividade corporativa está a aumentar, os resultados das operações completadas continuam a ser favoráveis e o universo de oportunidades continua a expandir-se.
Mas num ambiente marcado por altas taxas de fechamento, uma eficiência de mercado cada vez maior e distribuições de rentabilidade assimétricas, acreditamos que os argumentos a favor de uma ampla diversificação, uma execução disciplinada e uma exposição sistemática ao prêmio de risco das fusões são hoje mais sólidos do que nunca.