Jefferies | Esperamos una temporada de resultados del primer trimestre sin grandes sobresaltos para los bancos españoles. Aunque a los inversores les preocuparán las repercusiones de la guerra en Irán, no vemos por el momento ningún impacto significativo en los resultados trimestrales, ya que los tipos de interés solo registraron movimientos significativos en marzo y los bancos no suelen actualizar los modelos macro de provisiones por pérdidas crediticias (ECL) en el primer trimestre.
En general, los bancos españoles parecen resistentes en el contexto geopolítico actual, con una economía nacional relativamente aislada y un perfil de crecimiento atractivo en comparación con el resto de Europa. Normalmente, el primer trimestre es un trimestre estacionalmente más débil en España. Tras el fuerte impulso del balance en el cuarto trimestre, los volúmenes tienden a moderarse en el primer trimestre, especialmente en el ámbito de los préstamos, tanto en hipotecas como en crédito corporativo
. Como resultado, esperamos que el margen de interés neto nacional disminuya intertrimestralmente (excepto en Bankinter, donde prevemos un ligero aumento intertrimestral del margen de interés neto), impulsado por unos volúmenes más débiles, un menor número de días y una cierta compresión adicional de los diferenciales de los clientes. El coste de los depósitos debería mantenerse en líneas generales estable en el primer trimestre, pero es probable que los rendimientos de los activos bajen ligeramente a medida que los bancos absorban los últimos efectos negativos de la revisión de las hipotecas de tipo variable tras los recortes de tipos del año pasado. Las comisiones también tienden a ser secuencialmente más débiles en el primer trimestre, con las comisiones de rendimiento de la gestión patrimonial suelen contabilizarse en el cuarto trimestre. En cuanto a los activos bajo gestión, los saldos del conjunto del sistema han aumentado alrededor de un 0,5 % en el primer trimestre, ya que el buen comportamiento del mercado en enero y febrero se vio parcialmente compensado por los efectos negativos del mercado y las salidas de fondos en marzo.
.El impacto de la guerra de Irán aún no se reflejará en los resultados del primer trimestre. Aunque el Euribor a 12 meses ha subido alrededor de 60 p.b. en el primer trimestre de 2026, la mayor parte de este aumento se produjo a finales de marzo, lo que limita el impacto a corto plazo sobre los ingresos netos por intereses. No obstante, si los tipos se mantuvieran elevados, esto se convertiría en un factor positivo a partir del segundo trimestre, dado que los bancos españoles siguen siendo muy sensibles al aumento de los tipos. Para contextualizar, un aumento de 100 puntos básicos en los tipos del euro suele traducirse en un incremento de un dígito medio en el margen de interés neto español, si el resto de factores se mantienen constantes, siendo CaixaBank el más sensible a los tipos de interés (+7,5 % del margen de interés neto). Dicho esto, parte del impulso favorable de los tipos podría verse contrarrestado por unos volúmenes de crédito más débiles. Las perspectivas para los saldos de depósitos también siguen siendo inciertas y dependerán de las expectativas de los hogares sobre la duración de la crisis. La calidad de los activos también será objeto de atención en un contexto de mayor inflación y tipos más altos, aunque no esperamos que los bancos actualicen los modelos macro de ECL en el primer trimestre. Por lo tanto, es probable que cualquier cambio en el deterioro basado en modelos o los debates de la dirección sobre la superposición se aplacen hasta el segundo trimestre.
. Hubs internacionales de beneficios para Santander. Esperamos un crecimiento saludable del volumen en México, junto con cierta compresión de los márgenes de los clientes tras la bajada de tipos de 25 p.b. de Banxico en marzo. En Brasil, con el ciclo de flexibilización ya en marcha, los márgenes deberían mejorar durante el resto delaño, aunque es probable que el beneficio en el primer trimestre sea limitado. Ahora incluimos la adquisición de Webster junto con TSB en nuestras previsiones. Aunque vemos cierto riesgo a la baja para los beneficios de 2028 frente a las previsiones (JEFe 19.600 millones de euros frente a un objetivo superior a los 20.000 millones de euros), las acciones siguen ofreciendo un valor atractivo, cotizando a un PER de 8,2 veces o un PTNAV de 1,5 veces en 2027, con una rentabilidad sobre el capital total (RoTE) del 19,3 % en 2028.
.Actualizamos nuestras estimaciones y publicamos las previsiones del primer trimestre para Santander, CaixaBank, Bankinter y Unicaja. Seguimos recomendando la compra de Santander (nuevo precio objetivo de 12 €) y CaixaBank (precio objetivo sin cambios en 13,2 €), y mantenemos la recomendación de mantener para Bankinter (nuevo precio objetivo de 15,5 € tras revisiones al alza del beneficio por acción de un dígito medio en 2026-27 y nuevas previsiones para 2028) y Unicaja (nuevo precio objetivo de 2,5 € tras revisiones al alza del beneficio por acción de entre un dígito medio y alto en 2026-27 y nuevas estimaciones para 2028). Dado que los bancos españoles cotizan a un PER de 9,2 veces las previsiones para 2027, o a 1,7 veces el PER sobre el valor contable para un RoTE previsto del 20 % en 2028 (frente a los bancos de la UE, que cotizan a 1,6 veces para un RoTE del 17,3 %), las valoraciones siguen siendo atractivas, especialmente teniendo en cuenta el contexto macroeconómico relativamente aislado de España en el actual entorno geopolítico.
