Morgan Stanley | El análisis detallado de crecimiento de volúmenes y spreads sugiere que lo que dará soporte a futuro en el NII será el crecimiento en depósitos, no de préstamos. De hecho, en los últimos 2 trimestres una aceleración en el crecimiento de depósitos ha permitido una mejor tendencia de NII. Alvaro Serrano cree que un crecimiento del 2-4% anual en depósitos es sostenible, pero reconoce que una caída en la curva de tipos más rápido de lo que esperaban (50pb de caída en 3 meses), implica que el upside a las estimaciones de consenso vendrá más por el lado de comisiones que por NII.
En cuanto al NII, cree que el crecimiento empezará a divergir en 4Q-1H25 y esto le hace mantener un posicionamiento cauto en bancos españoles e irlandeses (Caixabank es el único OW), mientras que están más constructivos en core y en modelos con sesgo a comisiones.
Mantiene el OW en el sector. Reconoce que desde el punto de valoración y, teniendo en cuenta la correlación del P/E con los PMIs, será difícil ver un rerating hasta que se aclare la situación macro en USA. Pero con unas expectativas de beneficios ancladas, cotizando a un 47% de descuento en P/E vs mercado y un 10% de total yield apoyado en una buena calidad de activos el sector seguirá haciendo outperformance. UK es el principal beneficiario de una caída en tipos e Italia les gusta por la combinación de mayores yields y comisiones.
Top Picks: BARC, Lloyds, KBC, ISP y MB.
En Caixabank, Álvaro espera ahora un crecimiento de los depósitos del 3% en 2025/2026E (vs 1% previo). Esto le lleva a ser optimista respecto a la resiliencia del NII y a esperar unos beneficios un 6% más altos en 2026e. Por otro lado, mantiene la recomendación EW en Santander, ya que: 1) a corto plazo espera que el consenso ajuste sus estimaciones de beneficios en Brasil a la baja, a medida que pongan en precio el nuevo entorno de tipos y divisa, y 2) sigue esperando una mayor claridad en la generación de capital más allá de los obstáculos de capital de 20-30pb que quedan en 2H23.
