Apertura ligeramente a la baja (futuros Euro Stoxx -0,2 %, S&P 500 -0,2%, Nasdaq -0,1%), tras una sesión de caídas el viernes en Estados Unidos (S&P -0,2%, Nasdaq -0,7% y Russell -1,4%) recogiendo el tono más “hawkish” de lo esperado del discurso de Warsh, que se tradujo en repunte de TIRes cortas, caída del oro (-3%) y recuperación del dólar (1,16 vs eur). A esto se le suma hoy un Brent +2% a 91 USD/b ante la re-escalada en Ormuz con minas en el Estrecho que amenazan la oferta de crudo y con fuego cruzado entre EE. UU. e Irán por primera vez en un mes. Hoy comienza la reunión del G20, donde se decidirá si la presión de sanciones a Irán gana apoyo internacional o si China y otros emergentes consolidan el bloque de resistencia.
El presidente de la Fed confirmó el viernes en Jackson Hole que el objetivo de inflación del 2% (medido por el PCE, último 3,7% general y 3,3% subyacente) es un objetivo “firme y fijo”. Aunque reconoció que ninguna medida de inflación es perfecta, afirmó que todas cuentan la misma historia: la inflación está por encima del objetivo del 2% y, en este contexto, la Fed tiene trabajo por hacer. Sin dar guía sobre septiembre (ya había retirado previamente el “forward guidance”, es partidario de que el mercado se mueva en base a los datos macro que se vayan conociendo, y no en función de la guía de tipos que hasta ahora la Fed ha proporcionado), ha dado al mercado todo lo que necesita para elevar las probabilidades de subida de tipos en septiembre. Warsh tiene claro su mandato de estabilidad de precios y ante una economía que describe como fuerte en casi todos los frentes, con capex empresarial +9% i.a., beneficios del S&P +20%, spreads crediticios en mínimos históricos, consumo real +2% y desempleo en 4,1% consistente con pleno empleo, todos ellos factores que implícitamente reflejan que las condiciones actuales no son restrictivas. Considera que los tipos de intervención son "la herramienta predominante" y las políticas no convencionales deben usarse "con moderación, si acaso”. Además, recupera el análisis monetarista, reconociendo que “el dinero importa” y señalando que la base monetaria y la creación de crédito deben volver a monitorizarse. En conclusión, Warsh confirmó el objetivo de inflación del 2%, rechazó que las condiciones financieras sean actualmente restrictivas y considera que debe actuar para devolver la inflación a su objetivo. El mercado reacciónó elevando la probabilidad de subida de +25 pb en la reunión del 16-septiembre del 35% al 60%, con repunte de TIRes en el 2 años (+11 pb a 4,3%) y relativa estabilidad en el 10 años (+4 pb a 4,7% ante la mayor credibilidad en la lucha contra la inflación). El nuevo presidente de la Fed se muestra “comprometido con una disciplina, no con una decisión”. Como preveíamos, Warsh se ha referido a los grupos de trabajo cuyas conclusiones conoceremos a finales de año, y que entre otras cosas estudiarán el potencial impacto de la IA en el crecimiento de la productividad, que podría permitir un mayor crecimiento no inflacionista, aunque considera que la narrativa de que la IA puede justificar una política más laxa no aplica ahora.
Parece claro que la Fed va a priorizar a corto plazo el objetivo de inflación, lo que limitó el impacto de un la revisión de nóminas no agrícolas en Estados Unidos, que mostró un mercado laboral más débil de lo previsto, con -79k para 2026 (vs +183k esperados, el dato final se conocerá en feb-27), que mantiene la tendencia de revisión a la baja aunque de forma mucho más moderada que en los dos últimos ejercicios (-911k en 2025 y -818k en 2024).
En cuanto a la decisión de Fitch sobre el rating de Francia, lo mantuvo en A+ con perspectiva estable, pero advirtiendo sobre una futura rebaja en caso de que se mantenga la ampliación de déficits y el aumento de deuda en medio de la incertidumbre política y un escenario de bajo crecimiento. Recordamos que Francia perdió su calificación de AA en septiembre de 2025, cuando Fitch la penalizó por la inestabilidad política en un contexto post-disolución con gobiernos de corta vida (Barnier y Bayrou). Las próximas revisiones serán el 24 de octubre (Moody’s) y el 28 de noviembre (S&P).
De cara a la semana que comienza, la atención de los inversores estará focalizada en una intensa agenda macroeconómica. En Europa se publicarán las lecturas de IPC de agosto en la Eurozona (martes, 3,2%e vs 2,9% previo) y en Alemania (hoy lunes, 3,0%e vs 2,8% anterior), donde se evaluará si la presión de los precios energéticos (ya vista el viernes en los datos de inflación de España y Francia, 4,3% y 2,4% respectivamente vs anteriores 3,6% y 2,1%) consolida el sesgo restrictivo del BCE de cara a la reunión de septiembre (probabilidad del 95% de subida de +25pb), además de los datos de PMI manufacturero (martes) y de servicios (jueves) en España e Italia y finales en el conjunto de la región. En Asia, China dará a conocer los índices PMI de agosto: RatingDog entre martes y jueves y oficiales hoy mostrando una economía estancada (por debajo de 50 tanto en manufacturas como en servicios). Sin embargo, las principales cifras macro las tendremos en Estados Unidos, con la divulgación de las encuestas ISM manufacturero y de servicios de agosto (martes y jueves respectivamente, y con previsión de estabilidad en zona de expansión en ambos casos), así como varios datos referentes al mercado laboral: la encuesta JOLTS de empleo de julio (martes) y el ADP de empleo privado de agosto (miércoles), con estabilidad prevista en los dos indicadores, y concluyendo la semana con el más seguido informe oficial de empleo (viernes) que en agosto podría mejorar hasta +55k nóminas no agrícolas tras el mal dato anterior (-23k en julio), manteniendo la tasa de paro en mínimos anuales (4,1%) y sin presión esperada en salarios (+3%e i.a. vs +3,2% anterior). A todo ello se sumará la publicación del Libro Beige de la Fed (miércoles) que servirá para preparar la reunión de la Reserva Federal del 16-septiembre.
Desde el punto de vista empresarial, esta semana tendremos pocas referencias, destacando no obstante la publicación de resultados de Palo Alto, Broadcom, Zscaler, Docusign, Costco o Lululemon. Prestaremos atención asimismo a la OPV de Shein (comienzo de cotización en Hong Kong mañana martes 1 de septiembre, valoración inicial c.26.000 millones de dólares).
En cuanto a nuestra visión de mercado, las bolsas afrontan el cierre del periodo estival apoyadas en la solidez de los beneficios empresariales —especialmente en sectores tecnológico y energético—, pero limitadas por la dificultad para expandir múltiplos en un contexto de TIRes elevadas y bancos centrales restrictivos, con tensiones geopolíticas que no remiten. Reiteramos nuestra recomendación de mantener una postura de cautela, con bolsas cerca de máximos históricos y la elevada concentración de las subidas en un número reducido de valores. El repunte sostenido de las rentabilidades de la deuda, motivado por los riesgos inflacionistas del shock energético en el crudo y el gas, así como por los abultados déficits públicos, exige evitar la persecución de máximos y primar la calidad en las carteras.