“Cuando hay una injerencia del Gobierno los inversores preguntan, y se ponen alerta”
En unos meses cumplirá 13 años en Georgeson, el ‘proxy solicitor’ más utilizado por las grandes cotizadas españolas. De hecho, trabajan para más de la mitad del IBEX 35. Recaban apoyos para sus juntas, asesoran en governance... y resultan imprescindibles cuando, como ahora, se realiza una OPA. “Como ‘proxy solicitor’ solicitamos el voto en una junta, en una OPA actuamos como ‘global information agent’ y lo que buscamos son aceptaciones” explica.
FOTOGRAFÍA: Jesus Umbría •
En España ahora mismo hay una OPA hostil en marcha, una operación en la que parece esencial contar con el apoyo de un “proxy solicitor”, pero en realidad en España jamás una OPA hostil ha triunfado ¿Por qué cree que sucede esto?
Creo que la principal razón es la peculiaridad de la estructura accionarial de las cotizadas españolas, porque en general -aunque hay excepciones, compañías que tienen un 100% de free float- la gran mayoría suelen tener un accionista de control, o varios que tienen paquetes accionariales importantes. Si tu lanzas una OPA hostil y no obtienes el favor de esos accionistas de control difícilmente puede triunfar la OPA. Esa es la principal razón, puede haber otras, puede haber motivaciones políticas, por ejemplo, pero en general en España es difícil hacer una OPA hostil sin el respaldo de esos accionistas de control.
EL PERSONAJE
Carlos Sáez Gallego - Apoyar el voto
Carlos Sáez (Madrid 1977) es graduado en Administración y Dirección de Empresas y MBA por ICADE. Cursó después estudios en el IESE y en el IE -donde hoy da clases- y en la universidades de Yale y Columbia. Es experto en gestión de intangibles por el Instituto de Análisis de Intangibles.
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Es director general de la oficina de Georgeson en España. Trabajó previamente en KPMG, como gerente del área de governance, en Villfañé y Asociados y en Soluziona (hoy Indra) como sonsultor en proyectos de gestión de intangibles y gobierno y reputación corporativa.
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Mantiene un blog sobre gastronomía (@laguiadelsibarita y es el editor de una revista digital con el mismo nombre y una cuidada selección de ideas y productos: www. laguiadelsibarita.com).
En cuyo caso deja de ser hostil.
Claro. Luego, se puede hacer una OPA parcial, por un paquete. Y ha habido OPAs hostiles parciales en las que a lo mejor no se ha llegado al porcentaje que quería el inversor que la lanzó...
Ha habido un caso reciente.
Sí, es público, el caso de la OPA de IFM sobre un paquete de Naturgy, que no consiguió el porcentaje que quería y luego ha ido escalando. Y eso no fue una OPA amistosa. En todo caso, una compañía como Georgeson no actúa en una OPA como ‘proxy solicitor’ sino como Global Information Agent. Transmite las características de la operación a los inversores, de acuerdo a lo que indica el folleto. Cuando hablas de ‘proxy solicitor’ hablas de solicitar el voto en una junta, y aquí estamos hablando de “aceptaciones”.
En la que hay ahora en marcha no hay accionistas de control, así que sí podría triunfar...
Es público que estamos trabajando en ella, se ha publicado, pero no puedo hablar sobre ello. En todo caso, sí, el objeto de la OPA es una compañía con un 100% de free float.
¿Son esas mismas razones que comentaba las que explican que no se hayan acercado por aquí los fondos activistas?
Sí, aunque la verdad es que sí ha habido en España campañas activistas. No son tan habituales como en EEUU o en Reino Unido por eso que comentábamos, pero las hay. Y ya vemos lo que está pasando en Grifols, donde ha entrado Mason Capital... Veremos a ver qué pasa.
¿Es muy singular en el contexto europeo el mercado de las cotizadas españolas, con tantos accionistas de control?
El español, como el portugués o el alemán son mercados que tienen una mayoría de empresas cotizadas con accionistas de control que dificultan esas operaciones hostiles y la actividad de esos fondos activistas.
Cuando se ven las compañías que mejor desempeño han tenido en el parqué se encuentra uno a menudo con compañías que tienen un accionista de control claro, tipo Inditex. Los accionistas acuden porque hay una gestión contrastada con un propietario que se encarga de marcar un rumbo. ¿Qué sentido tiene que las normas de buen gobierno importadas del mundo anglosajón pretendan que ejerza ese control más a través de la Junta que del Consejo?
En compañías controladas, entendiendo por controlada que alguien tiene más del 50%, caso de Inditex, por ejemplo, el porcentaje de independientes que se exige a esas compañías no es del 50% sino del 33%. Pero hay compañías como Inditex, o Endesa, que quieren seguir los estándares internacionales y ponen más independientes en el Consejo a pesar de que de acuerdo a la Ley y a los estándares internacionales les valdría con tener un 33% de consejeros independientes. ¿Qué pasa? Que en compañías cotizadas con un accionista de control tu tienes que dar el mensaje de que el free float te apoya. Porque ya sabes que con el 70%, por ejemplo, puedes aprobar en junta lo que quieras pero buscas que los minoritarios, que tienen ese 30% restante, se sientan protegidos. Hay compañías que cuidan eso y otras que no, que les da igual. La mayoría lo cuidan. Porque los inversores hacen presión y piden determinadas cosas.
También cuesta entender que en una compañía donde alguien tiene un 40% quien tenga un paquete del 4 o el 5% sea menos “independiente” que quien no tiene un título, que normalmente es elegido por quien tiene el 40%.
Hay compañías con consejeros independientes que sí tienen acciones. En todo caso, si comparas los modelos de governance de hace 13 años, que es cuando yo entre en Georgeson, con los que hay ahora, en términos de transparencia, de seguimiento de buenas prácticas... se ha avanzado muchísimo.
¿Qué opinión le merecen las llamadas acciones de lealtad y la reciente directiva sobre acciones de voto múltiple, que acaba de usar una compañía que ha debutado en el parqué?
Las acciones de lealtad rompen el principio de una acción un voto, no están bien vistas por los inversores y si quieres implantar ese tipo de acciones necesitas un quórum reforzado en junta, y vas a tener inversores que te van a votar en contra. Creo que no es una buena práctica y que se ha pensado para compañías familiares en Francia, en Italia... que quieren salir a cotizar sin perder el control. Están pensadas para eso.
En los últimos años ves que el número de compañías que salen a cotizar en Bolsa es inferior al número de compañías que han salido de Bolsa, que han dejado de cotizar, aquí y en Europa”
Sí, aunque no solo para eso. En Francia, la Ley Florange partía de la idea de que quien llevara más de dos años en el accionariado de una compañía debía tener más voto que quien entrase hace dos meses para cobrar el dividendo e irse. Y lo de una acción un voto está bien pero dado que existen las posiciones cortas, el capital acaba siendo superior al 100% por vía de hecho. Y las posiciones cortas no están mal vistas en el mercado.
El de las posiciones cortas es un tema poco transparente que sé que preocupa en la CNMV aunque no se cómo está ahora mismo...
Pues que le van a dar permiso a los fondos españoles para que puedan hacer préstamo de acciones, algo que llevan años reclamando para competir en igualdad con los fondos extranjeros... Hoy, entre las compañías que los fondos de capital riesgo excluyen de cotización y las que optan por cotizar fuera el peso de la bolsa española sobre el PIB es cada vez menor ¿Demasiado caro y exigente salir a cotizar o es que estamos haciendo algo mal?
No es que estemos haciendo algo mal, es que salir a cotizar es un maremágnum de requisitos, de reportes... que echa atrás a muchas compañías. Esta tendencia al “delisting” es cierta.
Sobre todo cuando cotizando no se consigue llegar ni al valor en libros.
Si ves el número de compañías que salen a cotizar en Bolsa en los últimos años ves que es inferior al número de compañías que han salido de Bolsa, que han dejado de cotizar, aquí y en Europa.
Los grandes inversores institucionales extranjeros tienen aproximadamente la mitad de las acciones de la Bolsa española ¿Qué dicen cuando ven que es el propio Gobierno el que se hace con el control de una compañía cotizada haciendo mangas y capirotes de toda la normativa sobre buen gobierno que impone a los demás?
Esa pregunta habría que hacérsela a un inversor.
Vd. tendrá acciones.
No, lo tengo prohibido. Lo que nosotros vemos es que los inversores, los inversores sofisticados, institucionales, son contrarios a las injerencias políticas, en general. Y cuando hay una injerencia del Gobierno los inversores preguntan y se ponen alerta... Pero es mejor que preguntarles a ellos.
Una gran cotizada española cambió el año pasado su domicilio social y varias SOCIMI cotizadas dicen estos días que se lo están pensando. No debe ser fácil hacer ‘engagement’ en estas circunstancias ¿o sí? ¿la rentabilidad por dividendo puede con todo?
Son ejemplos diferentes. Lo de las SOCIMIS es por un tema de inseguridad jurídica. El Gobierno anuncia que va a sacar una ley que les perjudica y dicen que entonces se van a cotizar a otro sitio. En el caso de la otra compañía, decidió irse a Países Bajos y a EEUU porque entendía que en su modelo de negocio España representaba cada vez menos peso y que el traslado era lo mejor para la compañía. Y los proxy advisor recomendaron votar a favor de la propuesta de cambio de sede, que salió por una amplia mayoría, eso es público.
Los proxy advisor se centran en las cuestiones de governance. Y su preocupación sobre los temas de remuneraciones deriva de que ven fallos en el pay por performance, y falta de transparencia”
Las energéticas españolas han visto como en una semana el Gobierno les amenazaba con un impuesto, luego se lo quitaba, luego se lo volvía a poner... Aún hoy no saben en qué parará la cosa ¿Es normal semejante zozobra y semejante zarandeo en los mercados por lo que pueda o no acabar poniendo el BOE?
La verdad es que no, no es normal.
Las cotizadas españolas se han esforzado mucho en los últimos años en avanzar en transparencia, en compromiso social... ¿Los inversores institucionales han hecho un avance equiparable?
Los institucionales extranjeros sí, los institucionales domésticos están en el camino. Yo he estado involucrado en el grupo que ha elaborado el stewardship code que plantea la CNMV, que es de adhesión voluntaria y que busca que las prácticas de los inversores institucionales españoles se acerquen a las de los extranjeros.
Que un gestor se lleve x millones por una creación de valor de 2x al cuadrado se entiende, pero en España vemos gestores que se llevan x después de una enorme destrucción de valor ¿No funciona ahí el engagement? ¿Y por qué tanta preocupación de los ‘proxy advisor’ con las remuneraciones y tan escasa con otros asuntos cruciales?
En nuestra experiencia, los proxy advisor se centran en las cuestiones de governance. Son muy pocos los asuntos en que se involucran de cuentas, etc... Claro que eso les preocupa pero la preocupación sobre los temas de remuneraciones deriva de que ven fallos en el pay por performance, y hay otro tema, que deriva de la transparencia sobre las remuneraciones, aunque se ha avanzado mucho en los últimos años. Y no solo en España. En mis clases en el IE pongo una diapositiva de lo que explicaba sobre retribuciones el Barclays hace 12 años y de lo que explica ahora. En 2012 para explicar las retribuciones variables había una página, donde se explicaba que estaba vinculada a determinados indicadores. 12 años más tarde utiliza 7 páginas solo para explicar cómo se paga la retribución variable de los consejeros ejecutivos.
El año pasado solo hubo en España 3 juntas de accionistas exclusivamente telemáticas ¿Habrá más en 2025?
El modelo que ha venido para quedarse es el híbrido. Al parecer, en Estados Unidos el 98% de las juntas son 100% virtuales. En España no estamos en eso, creo que vamos a quedarnos en las híbridas.♦